腾中重工收购悍马最终协议难消疑问论文

腾中重工收购悍马最终协议难消疑问-

腾中重工与通用汽车已就前者收购悍马品牌达成了最终协议，但这桩掀起轩然大波的并购交易并不能就此尘埃落地。因为，这份最终协议已经公布的内容并不足以消除人们的全部疑问，双方拟议中的交易及其后续发展策略仍然存在与中国有关政策法规冲突的风险。 　　根据双方收购公告，腾中重工收购的标的仅仅是悍马品牌、商标和商品名称的所有权。就此而言，在这起交易中，腾中重工表现得似乎如一家投资公司那样追求投资收益，或是如同恒源祥、耐克那样没有自有制造厂的品牌商。此举固然能够让腾中重工在很大程度上规避美国企业复杂的劳资关系，但存在收购资金来源和收购后的负债率、运营方式很可能难以持续等两大疑问。 　　腾中重工可能陷入债务深渊 　　双方的收购公告没有公布财务条款，因此根据媒体报道推断，此项收购交易价格为1.5亿美元。按最新汇率1美元兑6.8256元人民币计算，折合10.2384亿元。而据中央人民广播电台中国之声报道，以生产石油设备、路桥机械为主的腾中重工注册资金只有3亿元，2008年产值15.7亿元，上缴地方利税2000万元。 　　当然，企业可以通过其他安排在一定程度上隔离风险。根据有关报道，有关收购将通过设立一家投资公司来完成，腾中重工将拥有该公司80%股权。如果该投资公司能够获得贷款，那么需要腾中重工直接付出的资金还能进一步减少。由于在离岸金融中心注册的对冲基金等的负债率很高，不适合投资于实体经济部门的企业。因此，此次收购采用工业企业平均资产负债率数据将更为合适。近年来，中国规模以上工业企业资产负债率为50%左右，假设此次收购也采用这样的负债率，那么腾中重工需要为此交易首期支付的资金为：10.2384亿元×80%×50%=4.09536亿元。令人遗憾的是，即使是这个数字，也比媒体报道的腾中重工注册资本高出三分之一以上。如果腾中重工为此一次性付出这么多资金，无法不令人担心收购方可能陷入债务深渊。 　　至于说腾中重工拟投入8亿～20亿美元经营悍马，按上述最新汇率1美元兑6.8256元人民币计算，折合54.6048亿～136.512亿元，相当于该公司注册资本的18～45.5倍，是其2008年产值的3.5～8.7倍，如此巨额投资，未知腾中重工钱从何来？ 　　品牌商运营策略不可持续 　　由于腾中重工收购的仅仅是品牌、商标等无形资产所有权，这意味着收购方若计划持续经营所收购资产，只能走品牌商路线。不错，在外包发达的今天，单纯的品牌商中不乏效益火爆火发者，但成功的品牌商无不牢固掌握着技术、设计、研发等核心竞争力。对于汽车这种技术含量较高的商品而言，专利技术更为重要。置身于一个资金、技术密集行业，一个没有自有核心技术专利的品牌商能够可持续经营吗？ 错综复杂的中美关系，进一步提高了这一问题的潜在风险。如果这笔核心技术专利使用权许可交易发生在同一国家的企业之间，其政治性风险很小。但如果发生在不同国家企业之间，政治性风险则不可忽视。根据协议，在约定的过渡期内（截至2011年6月底或2012年6月底），将由通用自己的工厂代工生产悍马，在此期间大致可以忽略美国政府阻止相关技术许可的风险。然而，过渡期一旦结束，假如由其他厂商代工，特别是如腾中重工高管所称的那样转移到中国来生产，这种风险将不容低估。 　　悍马未必能够获准国内生产 　　根据收购公告：“悍马的经销网络将在全球拓展优化，尤其是在像中国这样的待开发市场。”或许，卖方之所以选择腾中重工，重要目的之一就是开拓中国市场？但悍马这种油老虎车型与中国相关产业政策导向格格不入。另据有关报道，此次收购计划中包括未来将悍马生产转移到中国。在一些人看来，生产转移应该是促使政府部门批准腾中“买马”的筹码，但问题是汽车生产项目并不是投资方想上就上的。悍马转移到中国生产，属于新建汽车生产企业，或是现有汽车生产企业跨产品类别生产其他类别汽车整车产品，因此需要通过政府有关管理部门的审批核准。那么，悍马转移到中国生产能否通过核准，答案并不确定。 　　首先是生产规模要求。《中国汽车工业产业政策（2004年）》第四十七条第6款规定，新建投资项目的年产量应该达到3万～5万辆才能获批。可是悍马年销量是多少呢？2000年至今差不多10年时间，在悍马的主要销售市场美国市场，只有3年销量超过3万辆。考虑到腾中重工高管已经明确说明美国仍将是主要生产基地，能够留给国内生产的数量又有多少，不能不令人打个大大的问号。 　　其次是投资总额和企业业绩要求。《中国汽车工业产业政策（2004年）》第四十七条第4款规定，“跨产品类别生产轿车类、其它乘用车类产品的汽车生产企业应具备批量生产汽车产品的业绩，近3年税后利润累计在10亿元以上（具有税务证明）；企业资产负债率在50%之内，银行信用等级AAA。”第5款规定，“新建汽车生产企业的投资项目，项目投资总额不得低于20亿元人民币，其中自有资金不得低于8亿元人民币，要建立产品研究开发机构，且投资不得低于5亿元人民币。新建乘用车、重型载货车生产企业投资项目应包括为整车配套的发动机生产。”对比腾中重工目前的实力，能否达到上述要求就不难确定。 　　不仅如此，根据媒体报道，腾中重工将通过在海外设立特别目的实体来完成收购。此举固然能够便利收购行动本身，但由于该特别目的实体在海外注册，因而在法律意义上取得外资身份。但腾中如果要以该特别目的实体名义在国内新建工厂生产悍马，还需要满足有关法规对外资股权比例等方面的要求。 　　《中国汽车工业产业政策（2004年）》第四十八条规定，“汽车整车、专用汽车、农用运输车和摩托车中外合资生产企业的中方股份比例不得低于50%。股票上市的汽车整车、专用汽车、农用运输车和摩托车股份公司对外出售法人股份时，中方法人之一必须相对控股且大于外资法人股之和……境外具有法人资格的企业相对控股另一家企业，则视为同一家外商。”面对上述要求，腾中重工将如何安排？而这些安排又有可能对腾中的控制权和资产负债结构产生何种影响？ 　　当然，《中国汽车工业产业政策（2004年）》第四十九条同时规定，“国内外汽车生产企业在出口加工区内投资生产出口汽车和车用发动机的项目，可不受本政策有关条款的约束”。但是，这样的项目需要报国务院专项审批，通过的不确定性由此进一步提高。如果未来地方政府以此为由寻求批准，中央有关部门不能不担心未来出口形势恶化倒逼政府取消产品全部外销要求和放松节能环保标准的风险，而这无疑会损害国家政策法规的严肃性。

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